Οι αγορές έχουν απολαύσει ένα ράλι διαρκείας με χαμηλή μεταβλητότητα λόγω, εν μέρει, της αβεβαιότητας για τις προοπτικές της δημοσιονομικής πολιτικής.
Οι χρηματοπιστωτικές συνθήκες έχουν χαλαρώσει σημαντικά, κάτι που έχει δημιουργήσει ένα παράθυρο ευκαιρίας για τις κεντρικές τράπεζες να αυστηροποιήσουν την πολιτική τους. το δίλημμα για τις κεντρικές τράπεζες είναι πόσο γρήγορα μπορεί να αφαιρεθεί η νομισματική διευκόλυνση σε ένα περιβάλλον πολιτικής αβεβαιότητας και πληθωρισμού κάτω από τον στόχο. Το αποτέλεσμα θα μπορούσε να είναι υπερφορτωμένες χρηματοπιστωτικές συνθήκες που θα μπορούσαν να προκαλέσουν υπερβολική πτώση στα πραγματικά επιτόκια και να οδηγήσουν σε διόρθωση στην αγορά.
Για να προστατευτεί από τη χρηματοπιστωτική αστάθεια, η νομισματική πολιτική έχει παραμείνει χαλαρότερη απ’ ότι θα ήθελαν οι πολιτικοί παράγοντες. Η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα βλέπει ισχυρότερη ανάπτυξη όμως ανησυχεί για τον πληθωρισμό. Αυτό έχει δημιουργήσει μια πολιτική διαφοροποίηση μέσα στην ΕΚΤ, όπου η τάση για χαμηλότερα επιτόκια έχει σταματήσει, όμως η ποσοτική χαλάρωση, ή αγορά περιουσιακών στοιχείων, συνεχίζεται. Η πολιτική διαφοροποίηση έχει δημιουργήσει μια κατάσταση όπου η πραγματική συναλλαγματική αξία του ευρώ αυξήθηκε και οι αποδόσεις των ομολόγων έγιναν περισσότερο αρνητικές. Και οι δύο αυτές καταστάσεις δημιουργούν αντίθετο άνεμο για την ισχυρότερη ανάπτυξη που χρειάζεται στην ευρωζώνη ώστε ο πληθωρισμός να φτάσει στον στόχο του 2% της ΕΚΤ. Για αυτούς τους λόγους, η ΕΚΤ μπορεί να αποφασίσει να παρατείνει την ποσοτική χαλάρωση και το 2018.
Τα αρνητικά επιτόκια της ΕΚΤ και το ευρώ
Η Τράπεζα της Ιαπωνίας έχει περιορίσει το πρόγραμμα ποσοτικής χαλάρωσής της μειώνοντας τις αγορές περιουσιακών στοιχείων κατά μήκος της καμπύλης απόδοσης, εκτός από τις δεκαετείς προθεσμίες. Αυτή η προσέγγιση έχει κάνει το γεν αιχμάλωτο του spread ανάμεσα στις αμερικανικές και τις ιαπωνικές δεκαετείς αποδόσεις, ουσιαστικά στερεώνοντας το νόμισμα πάνω στο δολάριο. Τα μακροπρόθεσμα κόστη hedging του γεν έχουν πέσει, παρέχοντας φτηνή χρηματοδότηση στους παγκόσμιους επενδυτές, συμβάλλοντας σε χαλαρότερες παγκόσμιες χρηματοπιστωτικές συνθήκες. Όμως επειδή το γεν επηρεάζεται σημαντικά από την πολιτική της Ομοσπονδιακής Τράπεζας των ΗΠΑ, κάτι που έχει συμβάλει στην πρόσφατη δύναμή του, η Τράπεζα της Ιαπωνίας μπορεί να χρειαστεί να προσαρμόσει της πολιτική του να προσπαθεί να ελέγξει την καμπύλη αποδόσεων για να αποτρέψει την υπερβολική άνοδο του γεν και την επιστροφή του αποπληθωρισμού.
Ο περιορισμός της Τράπεζας της Ιαπωνίας και το γεν
Το αναπάντεχο αποτέλεσμα των πρόωρων εκλογών στο Ηνωμένο Βασίλειο όχι μόνο αποδυνάμωσε τη λίρα αλλά και χαλάρωσε ακόμη περισσότερο τις χρηματοπιστωτικές συνθήκες. Η πολιτική αβεβαιότητα για τις διαπραγματεύσεις του Brexit μπορεί να επιβαρύνει την εγχώρια οικονομία και αυτό μπορεί να ρίξει τη λίρα ξανά προς τα επίπεδα των 1,2 δολαρίων που είδαμε νωρίτερα φέτος, διατηρώντας τις χρηματοπιστωτικές συνθήκες χαλαρές και ασκώντας ανοδική πίεση στον πληθωρισμό. Η Τράπεζα της Αγγλίας θα πρέπει να αυστηροποιήσει την πολιτική της, όμως δεδομένης της εγχώριας πολιτικής αβεβαιότητας και του ευάλωτου κλίματος, οι πολιτικοί παράγοντες πιθανότατα θα κινηθούν επιφυλακτικά. Αυτό μπορεί να αυξήσει την αδυναμία της λίρας και πιθανώς να οδηγήσει τον πληθωρισμό ξανά σε επίπεδα 2009 κοντά στο 5%.
Η λίρα της Τράπεζας της Αγγλίας και οι χρηματοπιστωτικές συνθήκες
Σε πρόσφατη ομιλία του, ένας από τους κυβερνήτες της Fed, ο Τζερόμ Πάουελ περιέγραψε τις περιπτώσεις μιας προσέγγισης «πατώματος» και «διαδρόμου» στη νομισματική πολιτική. Σε ένα σύστημα διαδρόμου, ένα σημαντικό ποσό αποθεμάτων θα αποσυρθεί από το χρηματοπιστωτικό σύστημα, ενώ σε ένα σύστημα πατώματος θα διατηρούνταν μεταξύ 300 δισεκατομμυρίων και 1 τρισεκατομμυρίου δολάρια σε απόθεμα. Το δεύτερο σημαίνει πως λιγότερα περιουσιακά στοιχεία απομακρύνονται από τον ισολογισμό της Fed, η οποία μπορεί να κρατήσει τα μακροπρόθεσμα επιτόκια χαμηλότερα για περισσότερο. Εάν επιλεγεί ένα σύστημα διαδρόμου, το ποσοστό των ενεργών ομοσπονδιακών πόρων θα μπορούσε κατά καιρούς να ξεπερνά τους τόκους των περίσσιων αποθεμάτων. Η επιλογή της Fed μπορεί να καταλήξει κάπου ενδιάμεσα στα δύο συστήματα. Αυτό μπορεί να σημαίνει μια πολύ πιο επίπεδη καμπύλη αποδόσεων με την πιθανότητα αναστροφής μέχρι το 2018, ένα αμφιλεγόμενο σημάδι για την παρούσα πολιτική της Fed παρά τις εξαιρετικά χαλαρές χρηματοπιστωτικές συνθήκες.
Το σύστημα «πατώματος» και «διαδρόμου» της Fed
Τα διλήμματα των τεσσάρων κεντρικών τραπεζών έχουν κάτι κοινό. Όλα αντιπροσωπεύουν αντικροούμενες επιλογές πολιτικής που οδηγούν σε ένα αποτέλεσμα: υπερφορτωμένες παγκόσμιες χρηματοπιστωτικές συνθήκες που ενέχουν μεταβλητότητα κάτω από τα φυσικά επίπεδα, ισοπεδώνουν τις παγκόσμιες καμπύλες απόδοσης, και ανεβάζουν τα πολλαπλάσια των μετοχών σε επίπεδα προ κρίσης. Καθώς υπάρχει ακόμη αρκετή αμφιβολία για τον βαθμό της δημοσιονομικής ενίσχυσης που θα ακολουθήσει, οι κεντρικές τράπεζες πραγματοποιούν πολύ χαλαρότερες πολιτικές που θα μπορούσαν να προκαλέσουν μια κατάσταση «πίσω από την καμπύλη». Οι εκδικητές των ομολόγων και των μετοχών που τηρούν χαμηλό προφίλ στις σημερινές διευκολυντικές χρηματοπιστωτικές συνθήκες, μπορεί εν τέλει να έχουν τη στιγμή τους.
