Ένα συμπέρασμα από την αναφορά του αμερικανικού υπουργείου Εργασίας στις 12 Δεκεμβρίου, που δείχνει ότι ο πληθωρισμός τιμών καταναλωτή πλησιάζει τον στόχο του 2% της Ομοσπονδιακής Τράπεζας, είναι ότι η κεντρική τράπεζα έχει τη δυνατότητα να συνεχίσει να αυξάνει τα επιτόκια.
Ένας άλλο είναι ότι η διατήρηση των επιτοκίων της αγοράς υπό έλεγχο δεν εμπίπτει πλέον στην αρμοδιότητα ή τη δυνατότητα της Fed, καθιστώντας ένα πιο επικίνδυνο περιβάλλον για τους επενδυτές, καθώς η κεντρική τράπεζα επιδιώκει να φέρει τη νομισματική της πολιτική πιο κοντά στα κανονικά επίπεδα.
Υπάρχουν ήδη ενδείξεις ότι η Fed χάνει τον έλεγχο των αγορών. Παρά τις πέντε αυξήσεις σε αυτόν τον κύκλο, η αρχή της συρρίκνωσης του ισολογισμού και τρεις επιπλέον αυξήσεις των επιτοκίων που προβλέπονται για το 2018, οι χρηματοοικονομικές συνθήκες έχουν χαλαρώσει τόσο στις ΗΠΑ όσο και παγκοσμίως. Επιπλέον, το δολάριο έχει εξασθενήσει, οι μετοχές αυξάνονται, η μεταβλητότητα είναι χαμηλή και οι επενδυτές δείχνουν σταθερή όρεξη για περιουσιακά στοιχεία υψηλής απόδοσης. Όχι μόνο δεν υπάρχει σημάδι στενότητας, οι αγορές κινδύνου φαίνονται ευφορικές και, ουσιαστικά, κινούνται προς την αντίθετη κατεύθυνση από τις ενέργειες της Fed.
Θα μπορούσε κανείς να υποστηρίξει ότι αυτό ακριβώς επιθυμούσε η Fed, δηλαδή ένα περιβάλλον επαναλαμβανόμενου κινήτρου μέσα σε μια εξομάλυνση της νομισματικής πολιτικής. Οι χαλαρές χρηματοοικονομικές συνθήκες αποτελούν επίσης ένδειξη ότι το επιτόκιο της Fed είναι κάτω από το ουδέτερο επίπεδο που δεν θα τονώσει ούτε θα περιορίσει την ανάπτυξη. Ωστόσο, η εμφανής έλλειψη ανταπόκρισης στην αγορά από τη σύσφιξη της Fed, παρά τις ιστορικά πλούσιες αποτιμήσεις ομολόγων και μετοχών, εγείρει ερωτήματα σχετικά με την ικανότητα της κεντρικής τράπεζας να ελέγχει την αστάθεια της αγοράς όταν ο πληθωρισμός επιστρέψει. Η ανομοιογενής πλευρά του ανοίγματος των ευκολότερων οικονομικών συνθηκών, ενώ η ανάπτυξη των ΗΠΑ είναι ισχυρή, είναι οι στρεβλώσεις αποτίμησης στις αγορές.
Θεωρητικά, η τιμολόγηση της αγοράς αντικατοπτρίζει τις προσδοκίες των επενδυτών σχετικά με τη μελλοντική κατάσταση της οικονομίας. Στην πράξη, όμως, είναι δύσκολο να τερματιστεί η απόδοση κάτω των 2,60% στα 10ετή αμερικανικά κρατικά ομόλογα – με λιγότερο από το ένα τέταρτο της εκατοστιαίας μονάδας πάνω από το προηγούμενο έτος – με τις τρεις αυξήσεις των επιτοκίων του Fed το 2017, μια οικονομία που αυξήθηκε κατά περισσότερο από 3 τοις εκατό του πραγματικού ακαθάριστου εγχώριου προϊόντος το δεύτερο και τρίτο τρίμηνο του περασμένου έτους, και μια αγορά εργασίας που βρίσκεται κοντά στην πλήρη απασχόληση. Επίσης, δεν είναι φανερό ότι οι στατικές αποδόσεις των μακροπρόθεσμων ομολόγων συνάδουν με τον έντονο ρυθμό αύξησης των εταιρικών κερδών ή των στοιχείων του τομέα των νοικοκυριών.
Οι φορολογικές περικοπές που εγκρίθηκαν πρόσφατα θα προσφέρουν πρόσθετη στήριξη για τα κέρδη το 2018, αλλά θα προστεθούν και στον δημόσιο δανεισμό, ακόμη και στην προθυμία της Κίνας και της Ιαπωνίας να χρηματοδοτήσουν τα ελλείμματα των ΗΠΑ στο ίδιο βαθμό όπως στο παρελθόν έχει τεθεί υπό αμφισβήτηση. Ακόμη και μετά την άνοδο των μακροπρόθεσμων αποδόσεων την περασμένη εβδομάδα, δεν υπάρχουν ενδείξεις ότι οι αγορές ομολόγων αποτιμούν αποτελεσματικά την οικονομική ισχύ ή τον γεωπολιτικό κίνδυνο. Ένα μεγάλο μέρος της ψυχολογίας της αγοράς είναι η πίστη ότι η Fed θα είναι διατεθειμένη να παρεμβαίνει επανειλημμένα στις αγορές με περισσότερα κίνητρα για να αντισταθμίσει την οικονομική αστάθεια εις βάρος του ελέγχου του πληθωρισμού.
Στον βαθμό που οι αποδόσεις των πιο μακροπρόθεσμων ομολόγων αντανακλούν την αναμενόμενη πορεία των πραγματικών βραχυπρόθεσμων επιτοκίων συν την αντιστάθμιση του πληθωρισμού και ένα ασφαλιστικό επιτόκιο – το ποσό που οι επενδυτές θα είναι διατεθειμένοι να δεχτούν να διανέμουν μετρητά σήμερα – τότε η τρέχουσα επίπεδη καμπύλη αποδόσεων αντικατοπτρίζει μια έκπτωση ασφαλίστρου βαθιά αρνητικής διάρκειας. Αυτό μπορεί να είναι μια κληρονομιά της μαζικής διεύρυνσης του ισολογισμού της Fed μέσω ποσοτικής χαλάρωσης, αλλά απέχει πολύ από την τρέχουσα οικονομική πραγματικότητα.
Καθώς η ανάπτυξη, οι θέσεις εργασίας και τώρα ο πληθωρισμός επιστρέφει σε πιο κανονικά επίπεδα, αναμένουμε από τις αγορές να ακολουθήσουν. Δεδομένου ότι το δεκαετές επιτόκιο προεξόφλησης των ΗΠΑ παρέχει τη βάση για έναν ολόκληρο σχηματισμό χρηματοοικονομικών αποτιμήσεων, συμπεριλαμβανομένων των μετοχών και των πιστώσεων, οι επιπτώσεις θα εξαπλωθούν σε περιουσιακά στοιχεία και αγορές, πολύ πέρα από τις ΗΠΑ.
Ίσως ο καταλύτης για μια αλλαγή θα είναι όταν ο πληθωρισμός τελικά φτάσει στο 2% του στόχου της Fed. Δεν είμαστε ακόμα εκεί, αλλά ένα βασικό ποσοστό CPI 1,8% τον Δεκέμβριο σηματοδοτεί ότι ο πληθωρισμός των ΗΠΑ είναι ζωντανός και ο στόχος πολιτικής είναι πιο κοντά από ό, τι οι επενδυτές μπορεί να έχουν υποθέσει. Αν όμως η Fed δεν έχει πλέον τον έλεγχο των αγορών -ή της πορείας του πληθωρισμού- ο μακρύς δρόμος για να ευθυγραμμιστεί η τρέχουσα οικονομική ευφορία με μια πιο «φυσιολογική» οικονομική και πολιτική πραγματικότητα μπορεί να αποδειχτεί μια ταραχώδης πορεία.