Το πρόσφατο «flash crash» του Dow Jones Industrial Average, στο οποίο έπεσε σχεδόν 1.600 μονάδες, αποκάλυψε πόσο εθισμένοι στην επεκτατική νομισματική πολιτική έχουν γίνει οι χρηματοπιστωτικές αγορές και οι οικονομικοί παράγοντες.
Τα παρατεταμένα χαμηλά επιτόκια και η ποσοτική χαλάρωση έχουν δημιουργήσει κίνητρα για τους επενδυτές να λαμβάνουν κινδύνους που δεν έχουν αποτιμηθεί επαρκώς. Όσο περισσότερο διατηρούνται αυτές οι πολιτικές, τόσο μεγαλύτερη είναι η απειλή για την παγκόσμια χρηματοπιστωτική σταθερότητα.
Το γεγονός είναι ότι η υπερβολικά χαλαρή νομισματική πολιτική σταμάτησε να είναι κατάλληλη εδώ και πολύ καιρό. Η παγκόσμια οικονομία – ειδικά ο ανεπτυγμένος κόσμος – βιώνει μια ολοένα και ισχυρότερη ανάκαμψη. Σύμφωνα με την τελευταία ενημέρωση του Διεθνούς Νομισματικού Ταμείου για την Παγκόσμια Οικονομική Προοπτική, η οικονομική ανάπτυξη θα συνεχιστεί τα επόμενα τρίμηνα, ιδίως στις Ηνωμένες Πολιτείες και στην ευρωζώνη.
Ωστόσο, διεθνείς οργανισμοί, συμπεριλαμβανομένου του ΔΝΤ, φοβούνται τις ξαφνικές διορθώσεις της αγοράς που προκύπτουν φυσιολογικά από τις μεταβολές του πληθωρισμού ή των προσδοκιών για τα επιτόκια και συνεχίζουν να υποστηρίζουν ότι η νομισματική πολιτική πρέπει να συσφίξει πολύ αργά. Έτσι, οι κεντρικές τράπεζες συνεχίζουν να αναβάλλουν την εξομάλυνση της νομισματικής πολιτικής, με αποτέλεσμα οι τιμές των περιουσιακών στοιχείων να αυξάνονται προκαλώντας δραματικές στρεβλώσεις στην αγορά που καθιστούν αναπόφευκτες αυτές τις πολύ σημαντικές διορθώσεις.
Βεβαίως, η Ομοσπονδιακή Τράπεζα των ΗΠΑ απομακρύνθηκε από τη νομισματική επέκταση από τα τέλη του 2013, όταν άρχισε προοδευτικά να μειώνει και τελικά να σταματά τις αγορές ομολόγων και να συρρικνώνει τον ισολογισμό της. Από τα τέλη του 2015, το επιτόκιο των ομοσπονδιακών κεφαλαίων αναφοράς αυξήθηκε στο 1,5%.
Αλλά η πολιτική της Fed απέχει ακόμη πολύ από το φυσιολογικό. Λαμβάνοντας υπόψη το προχωρημένο στάδιο του οικονομικού κύκλου, τις προβλέψεις για ονομαστική αύξηση άνω του 4% και τη χαμηλή ανεργία – για να μην αναφέρουμε τον κίνδυνο υπερθέρμανσης – η Fed βρίσκεται πίσω από την καμπύλη.
Άλλες κεντρικές τράπεζες προηγμένων οικονομιών, οι οποίες εξακολουθούν να είναι κολλημένες σε κατάσταση ακραίων κρίσεων, πηγαίνουν ακόμη χειρότερα. Ούτε η Τράπεζα της Ιαπωνίας ούτε η Ευρωπαϊκή Κεντρική Τράπεζα έδειξαν ότι πρόκειται να ενισχύσουν τη νομισματική πολιτική, παρόλο που οι οικονομικές συνθήκες σήμερα είναι εντελώς διαφορετικές από αυτές που επικράτησαν κατά τη διάρκεια της κρίσης και την επακόλουθη ύφεση στην ευρωζώνη.
Συγκεκριμένα, η ΕΚΤ υπερασπίζεται την πολιτική χαμηλού επιτοκίου επικαλούμενη τους αντιληπτούς αποπληθωριστικούς κινδύνους ή τον πληθωρισμό κάτω του στόχου. Αλλά η αλήθεια είναι ότι ο κίνδυνος ενός «κακού» αποπληθωρισμού – δηλαδή, μιας αυτοσυντηρούμενης καθοδικής σπείρας στις τιμές, τους μισθούς και τις οικονομικές επιδόσεις – δεν υπήρξε ποτέ για την ευρωζώνη στο σύνολό της. Είναι προφανές από το 2014 ότι η απότομη μείωση του πληθωρισμού συνδέεται με τη μείωση των τιμών της ενέργειας και των πρώτων υλών.
Εν ολίγοις, η ΕΚΤ δεν θα έπρεπε να θεωρεί τον χαμηλό πληθωρισμό ως μόνιμη ή και μακροπρόθεσμη προϋπόθεση που απαιτούσε μια επιθετική αντίδραση νομισματικής πολιτικής. Το πρόβλημα είναι ότι οι υπάλληλοι της ΕΚΤ έχουν επικεντρωθεί υπερβολικά στη διασφάλιση της σταθερότητας των τιμών πληρώνοντας ένα βραχυπρόθεσμο στόχο για τον πληθωρισμό, ο οποίος ορίζεται ευρέως ως «κάτω, αλλά κοντά στο 2%», με τον συγκεκριμένο στόχο να είναι το 1,9%.
Αυτό δεν συμβαδίζει με τις προθέσεις του Διοικητικού Συμβουλίου της ΕΚΤ, όπως διατυπώθηκε το 2003, μετά από αξιολόγηση των τεσσάρων τελευταίων ετών νομισματικής πολιτικής. Εκείνη την εποχή, η ΕΚΤ επιβεβαίωσε τον ορισμό της σταθερότητας των τιμών που ενέκρινε το 1998, αλλά διευκρίνισε ότι αποσκοπεί στη διατήρηση του στόχου για τον πληθωρισμό μεσοπρόθεσμα, αναγνωρίζοντας παράλληλα ότι μια κεντρική τράπεζα δεν μπορεί να ελέγξει τον πληθωρισμό με αρκετή ακρίβεια για να καθορίσει ένα συγκεκριμένο ποσοστό.
Η πολιτική της ΕΚΤ είναι επίσης εκτός της οικονομικής πραγματικότητας: η ευρωζώνη, όπως και το μεγαλύτερο μέρος της υπόλοιπης παγκόσμιας οικονομίας, βιώνει μια ισχυρή ανάκαμψη. Εντούτοις, η ΕΚΤ θα εξετάσει πιθανώς την πρόσφατη αναταραχή των χρηματιστηριακών αγορών ως επιβεβαίωση ότι θα πρέπει να διατηρήσει τις τρέχουσες πολιτικές της.
Αν και το Διοικητικό Συμβούλιο φαίνεται πεπεισμένο ότι οι επεκτατικές πολιτικές παραμένουν ζωτικής σημασίας για την υποστήριξη του ρυθμού αύξησης του ΑΕΠ και της απασχόλησης και για να διατηρηθεί ο αποπληθωρισμός σε απόσταση, αυτό φαίνεται απίθανο. Πράγματι, στον βαθμό που ο αντίκτυπος αυτών των πολιτικών στην ανάκαμψη μπορεί να μετρηθεί αξιόπιστα, είναι μάλλον μέτριος – σίγουρα δεν αξίζει τα 2,3 τρισεκατομμύρια ευρώ σε περιουσιακά στοιχεία που αγοράστηκαν από τον Απρίλιο του 2015, για να μην αναφέρουμε τις άλλες συνέπειες της διατήρησης μηδενικού ή αρνητικού επιτοκίου.
Μία από αυτές τις συνέπειες είναι ότι το επιτόκιο πολιτικής της ΕΚΤ έχει χάσει τις λειτουργίες διεύθυνσης και σηματοδότησης. Μια άλλη είναι ότι οι κίνδυνοι δεν είναι πλέον κατάλληλα αποτιμημένοι, οδηγώντας σε λανθασμένη κατανομή πόρων και ζομποποίηση τραπεζών και εταιρειών, γεγονός που καθυστέρησε την απομόχλευση. Άλλη είναι ότι οι αγορές ομολόγων στρεβλώνουν εντελώς και η δημοσιονομική εξυγίανση στις υπερχρεωμένες χώρες έχει αναβληθεί.
Επομένως, τα οφέλη της πολιτικής της ΕΚΤ είναι αμφισβητήσιμα και το κόστος της είναι αναμφισβήτητο. Επομένως, η τρέχουσα πολιτική της ΕΚΤ είναι απλά ανεύθυνη, όπως και η παντελής έλλειψη σχεδίου για την αλλαγή της.
Με αυτή την έννοια, το Διοικητικό Συμβούλιο της ΕΚΤ, συνειδητά ή ασυνείδητα, ακολουθεί τις συμβουλές του βραβευμένου με Νόμπελ οικονομολόγου Πολ Κρούγκμαν το 1998 η Τράπεζα της Ιαπωνίας «να υποσχεθεί αξιόπιστα να είναι ανεύθυνη» όταν τα ονομαστικά επιτόκια είναι ήδη μηδενικά και η νομισματική πολιτική κινδυνεύει να γίνει αναποτελεσματική. Η κεντρική τράπεζα, δήλωσε ο Κρούγκμαν, θα πρέπει να αναχαιτίσει τον πληθωρισμό μέσω της συνεχιζόμενης νομισματικής επέκτασης, προκειμένου να μειώσει τα πραγματικά επιτόκια.
Ο Κρούγκμαν επανέλαβε αυτή τη σύσταση πριν από μερικά χρόνια, όταν μαζί με τον πρώην υπουργό Οικονομικών των ΗΠΑ Λόρενς Σάμερς αναβίωσαν τη θεωρία της «κοσμικής στασιμότητας». Όμως η συζήτηση αυτής της θεωρίας έχει τελειώσει – και για καλό λόγο. Είναι καιρός να σταματήσουμε τις ανεύθυνες επεκτατικές πολιτικές της ΕΚΤ επίσης.
Σήμερα, η νομισματική πολιτική κατέστη υποδεέστερη της δημοσιονομικής πολιτικής, ενώ οι κεντρικές τράπεζες αντιμετωπίζουν εντεινόμενη πολιτική πίεση για να διατηρήσουν τεχνητά χαμηλά τα επιτόκια. Όπως δείχνει η πρόσφατη αναταραχή στη χρηματιστηριακή αγορά, αυτό αυξάνει δραματικά τον κίνδυνο χρηματοπιστωτικής αστάθειας. Όταν γίνονται περισσότερες – και πιο σοβαρές – διορθώσεις στην αγορά, ενδεχομένως επηρεάζοντας την πραγματική οικονομία, ποια εργαλεία θα έχουν μείνει στις κεντρικές τράπεζες να χρησιμοποιήσουν;